Интервью с гуру-управляющим фонда Ричард Дрихаус, Интервью с гуру-управляющим фонда Ричард Дрихаус . Часть 2 Опции

[fxmen]

Интервью с гуру-управляющим фонда Ричард Дрихаус


Начало беседы
Часть 1

продолжение беседы с гуру-управляющим фонда Ричард Дрихаус


— И вы купили больше?
— Да, я действительно купил больше, но подождал сначала, пока цена акции не начнет чуть-чуть расти.

— А вы не знаете, почему цена акции пошла вниз?
— Я этого так и не понял. Возможно, рынок был настроен против акций с малой капитализацией, и TCBY просто потянуло вниз вместе с остальными членами этой группы.

— Что, в конце концов, случилось с этой акцией?
— В конечном счете она повысилась до 200 долларов.

— Что же послужило катализатором этого роста?
— Изменилась среда. Рынок начал ценить акции роста. Так что отчасти дело было в компании, а отчасти — в окружающей среде. Есть такая поговорка: «Нельзя собрать урожай зимой». Именно такова была обстановка вначале. На рынке компаний с малой капитализацией была зима. Рынок ими просто не интересовался, но когда изменилось общее настроение, рынок обратил внимание на замечательный рост прибыли этой компании, и акции ее начали расти.

— А были такие случаи, когда вы покупали много акций какой-то компании из-за хорошего роста ее прибыли, а цены акций падали и больше никогда не восстанавливались?
— Конечно, такое происходит сплошь и рядом. Пожалуй, мы даже чаще покупаем проигрышные акции, чем выигрышные. Но мы умеем ограничивать убытки.

— Как вы решаете, когда фиксировать убыток?
— Когда изменяются фундаментальные параметры — например, происходит разочаровывающее падение прибыли. Кроме того, мы следим за поведением цены.

— А не может негативное поведение цены заставить вас отказаться от таких акций, как ТСВУ? Где вы проводите черту?
— Это делается не совсем механически, здесь есть элемент искусства. В конечном счете, нужно сопоставить вашу веру в компанию с поведением ее цены.

— Таким образом, именно ваша уверенность в фундаментальных факторах TCBY была настолько сильной, что заставила отбросить все остальное?
— Совершенно верно. В том случае дело было в моей уверенности в акции.

— На что в поведении цены вы обращаете внимание?
— Я смотрю на общее впечатление. Главное — это общее визуальное впечатление, а не то, пробивает или нет акция тот или иной уровень.

— Из этого я делаю вывод, что вы используете графики.
— Безусловно. Технический анализ жизненно необходим для успеха.

— А как давно вы используете графики?
— Примерно 25 лет. Это подтверждает, насколько полезными и надежными я их считаю. Они дают очень неэмоциональное представление об акции на рынке, в иных отношениях эмоциональном.

— Всегда ли вы проверяете графики, прежде чем купить акцию?
— Безусловно. Я не буду покупать акцию, если она падает, даже если мне нравятся ее фундаментальные параметры. Я должен увидеть в поведении цены некоторую стабильность, прежде чем куплю акцию. И наоборот, я могу воспользоваться графиком акции и как сигналом для продажи имеющихся у меня акций. Еще раз подчеркну, что графики являются очень неэмоциональным способом рассмотрения поведения и потенциала акции.

— Будет ли справедливо сказать, что вы определяете свои торговые идеи, основываясь на фундаментальном анализе, но выбираете время открытия позиций, используя технический анализ?
— Да, вероятно, вы правы. Однако нередко сигналом для покупки акции являются какие-то фундаментальные новости. Например, недавно я купил акции компании Dataram Corporation после опубликования очень положительного отчета о прибылях. Эта компания, производящая память для персональных компьютеров и рабочих станций, сообщила об увеличении квартальной прибыли с 0,32 до 0,75 доллара на одну акцию. Выручка выросла с 7 до 11 млн долларов. Акция, закрывшаяся в предыдущий день на уровне 26,3/8 доллара, после этой новости подскочила на 4 доллара вверх. Мы купили 25 тыс. акций по средней цене З0,1/4 доллара.

— Размещаете ли вы лимитный ордер в ситуациях такого типа?
— Ни в коем случае! Мы не смогли бы ничего купить. Покупая эту акцию, я чувствовал себя очень спокойно даже после большого роста ее цены в тот день, потому что финансовые результаты компании были очень убедительными, да и рынок так или иначе склонялся в сторону акций технологических компаний. В конечном счете, мы приобрели почти 4% акций этой компании по средней цене 31,1/2 доллара. Сейчас акции этой компании продаются по 58 долларов.

— Справедливо ли в принципе, что акции, переживающие огромное однодневное движение, имеют тенденцию продолжать двигаться в том же направлении в ближайшем будущем?
— Я не раз наблюдал такое в течение многих лет. Если после важной новости происходит крупное движение, благоприятное или неблагоприятное, акция обычно продолжает двигаться в том же направлении.

— Значит, обычно вы покупаете такую акцию, ни на что не обращая внимания?
— Да, хотя делать это нелегко.

— Всегда ли вы могли делать это?
— Потребовалось время, чтобы научиться.

— Должна ли акция быть сильнее общего рынка для того, чтобы вы ее купили?
— Вообще говоря, да. Я предпочитаю, чтобы по показателю относительной силы акция попадала в число лидеров рынка — она должна быть лучше, чем 80-90% остальных акций.

— Раньше вы говорили, что часто покупаете акции с высокими коэффициентами Р/Е. Означает ли это, что вы считаете коэффициенты Р/Е несущественными?
— Коэффициент Р/Е может обладать статистической значимостью для широких групп акций, но для акций, которые покупаем мы, это не ключевой показатель. Акции с долгосрочным потенциалом высокого роста часто продаются с высокими коэффициентами, особенно если это акции новых компаний. Коэффициент Р/Е на самом деле измеряет настроение инвесторов, которые быстро переходят от страха к жадности, и он важен только в своих крайних точках.

— Считаете ли вы, что есть преимущество в покупке акций, не имеющих широкой известности?
— Безусловно! Здесь больше шансов благодаря значительной неэффективности рынка. Как правило, чем больше известна акция, тем меньше возможностей она предоставляет.

— Каковы главные ошибочные представления, бытующие о фондовом рынке?
— Люди имеют тенденцию путать краткосрочную волатильность с долгосрочным риском. Чем длиннее период времени, тем меньше риск от владения акциями. Люди слишком много внимания обращают на краткосрочный период — изменение цены за неделю или месяц — и не уделяют достаточного внимания долгосрочному потенциалу. Они рассматривают все колебания цен как негативные, в то время как я считаю движения конструктивным элементом. Для многих инвесторов самым большим риском является недостаточно высокий уровень инвестиций в высокодоходные и более волатильные активы. По-моему, инвестиционные инструменты, которые дают наименьшую краткосрочную волатильность, часто содержат в себе наибольший долгосрочный риск. Без значительных движений цены вы не можете достичь большого выигрыша.

Есть одна парадигма рынка, с которой я не согласен: покупайте дешево и продавайте дорого. Я считаю, что гораздо больше денег делается при покупке дорого и продаже еще дороже. Это означает покупку акций, которые уже совершили хорошие движения вверх и имеют высокую относительную силу — т. е. акций, на которые есть спрос со стороны других инвесторов. Я гораздо скорее вложу деньги в акцию, которая повышается в цене, и пойду на риск, что цена эта может понизиться, чем буду инвестировать в акцию, которая уже падает, и буду пытаться угадать, когда она развернется и начнет расти.

Наконец, еще одна большая ловушка, в которую попадаются люди, — это попытка угадывать оптимальное время для открытия и закрытия позиций. С января 1980 года рынок демонстрировал среднегодовую прибыль в 17% годовых (с учетом реинвестиции прибыли). Если за это время вы отсутствовали на рынке в течение 40 лучших дней, которые представляют лишь 2% всех торговых дней, то прибыль эта упала бы до менее чем 4%. Мораль: наказание за отсутствие на рынке в такие дни сурово — однако, учитывая человеческую природу, именно в эти дни большинство людей, скорее всего, не будет присутствовать на рынке.

— Каковы черты людей, добивающихся успеха в этом бизнесе?
— Это восприимчивые и гибкие люди. Они также готовы идти на риск, потому что верят в то, что делают.

— Насколько я понимаю, в вашей фирме есть несколько человек, торгующих своими собственными небольшими фондами. Вы сами готовили этих людей?
— Да. Никто из них не имел предшествующего опыта в этом бизнесе до того, как мы их наняли. Всего таких людей трое, и дела у них у всех идут очень хорошо.

— Думаю, это означает, что вы верите в то, что успешной торговле можно научить.
— Торговле можно научить при условии, что человек восприимчив. Я люблю говорить, что ум напоминает парашют — от него польза только тогда, когда он открыт. Конечно, каждый человек все равно должен разработать свою индивидуальную философию и перекроить базовые торговые концепции под свою собственную индивидуальность.

— Как шли у вас дела во время краха в октябре 1987 года?
— Для нас это был очень тяжелый месяц. Small Cap Fund понизился на 34%. К счастью, фонд в начале октября имел прибыль в 46%. Закончили мы год с убытком в 3%. Примерно за неделю до краха я почувствовал, что с рынком должно случится что-то очень нехорошее.

— Как вы это поняли?
— Покупка истощилась, на рынке ощущался страх. В связи с озабоченностью ростом риска от пребывания на рынке в четверг и пятницу накануне краха я направил значительную часть своего портфеля на продажу. К сожалению, я не смог ликвидировать столько акций, сколько хотел.

— Вы не смогли ликвидировать свою позицию из-за того, что общее настроение рынка было настолько плохим?
— Атмосфера была ужасной.

— Когда вы говорили о размещении ордеров в моменты экстремальных движений цены, вы упоминали необходимость использования рыночных, а не лимитных ордеров, которые в таких ситуациях, скорее всего, исполнены не будут. Если вы были так уверены в своей оценке, почему вы использовали в этом случае лимитные, а не рыночные ордера?
— Мы пытались продать акции по рыночной цене. Однако многие из имевшихся у нас выпусков акций торговались очень вяло, и тот объем, который мы хотели продать, оказался просто слишком большим по сравнению с тем объемом, который обычно оборачивался на рынке. Например, были у нас акции одной компании,которые обычно торговались по цене спроса 36 долларов и цене предложения 38 долларов. Но когда мы захотели продать всю нашу позицию в 30 тыс. акций по цене 34 доллара, на такой размер не нашлось спроса даже по цене значительно ниже рыночной.

— Когда начался понедельник 19 октября, вы знали, что это будет очень плохой день?
— Да, я знал, но не имел ни малейшего представления, до каких размеров это дойдет.

— В тот день вы по-прежнему пытались продавать акции?
— Кое-что нам удалось продать.

— Когда день подходил к концу, вы прекратили попытки продажи?
— Через некоторое время падение стало настолько велико, что не имело никакого смысла продавать, разве что, конечно, финансовый мир подошел бы к своему концу.

— Не могли бы вы описать свои чувства в тот день?
— Собственно, я был очень спокоен. Я чувствовал себя несколько отстраненно — как если бы я оценивал ситуацию со стороны. Я почти чувствовал, как смотрю со стороны на себя и на все, что происходит.

— После того, как дым 19 октября рассеялся, вы должны были понять, что только что за день потеряли одну треть своего состояния (Дрихаус держит почти все свои деньги в своих же собственных фондах). Что вы при этом чувствовали?
— Что нужно их вернуть! (Громко смеется.) Собственно говоря, в 1973—74 годах я потерял гораздо больше.

— Это помогло?
— Да, это помогло. Это показало мне, что можно выжить в катастрофе таких масштабов. Я был уверен, что смогу вернуть все деньги, и был полон решимости сделать это. Как говорил Ницше: «То, что меня не уничтожает, делает меня сильнее».

— У меня такое впечатление, что вы практически не страдаете от каких-либо связанных с рынком стрессов даже в таких экстремальных ситуациях, какая была во время краха в октябре 1987 года. Это потому, что вы верите, что все, в конце концов, к лучшему?
— Именно так я и считаю.

— Когда вы приобрели такую степень уверенности?
— Я с самого начала верил в свою инвестиционную философию, но приобрел настоящую уверенность, когда использовал эту философию для управления фондом в A. G. Becker и показал результат, превышающий результаты 99% всех рассматриваемых фондов. Казалось просто невероятным, насколько хорошо работает мой подход. С тех пор моя уверенность в этой торговой философии ни разу не поколебалась.

— Вы были портфельным управляющим почти двадцать лет. Во время этого периода вы с завидной последовательностью превосходили среднеотраслевые показатели на большую величину. Что, по-вашему, является ключом к длительному успеху в течение столь долгого периода?
— Необходимым элементом является наличие стержневой философии. Без стержневой философии вы не сможете удерживать свои позиции или придерживаться торгового плана во время по-настоящему трудных периодов. Вы должны полностью понимать, глубоко верить и быть полностью преданным своей торговой философии. Для того, чтобы достичь такого состояния ума, вы должны провести много самостоятельных исследований. Торговая философия — это нечто такое, что нельзя просто передать от одного человека другому, это нечто, что вы должны приобрести самостоятельно, потратив время и усилия.

— Ваш совет напоследок?
— Если очень постараться, то можно удивить самого себя.

В основе философии Дрихауса лежит идея о том, что цена следует за ростом прибыли компании, и что ключом к превосходным результатам на фондовом рынке является выбор компаний, обладающих наилучшим потенциальным ростом прибыли. Все остальное — вторично. Интересно, что акции компаний с высокими темпами роста, соответствующие критериям Дрихауса, нередко продаются при исключительно высоких коэффициентах Р/Е. Дрихаус утверждает, что так называемый благоразумный подход к покупке только тех акций, у которых Р/Е является средним или ниже среднего, автоматически вычеркивает многие наиболее результативные компании. Компании, которые интересуют Дрихауса, не привлекают внимания большинства аналитиков. Дрихаус считает, что это приводит к большей неэффективности рынка и в результате к более высоким возможностям получения прибыли.

Дрихаус отбирает акции, основываясь на фундаментальных факторах. Однако для подтверждения своего выбора и помощи в выборе времени покупки Дрихаус в значительной степени полагается на технический анализ. За редким исключением, Дрихаус прежде чем купить акцию хочет, чтобы ее цена росла, и чтобы она обладала высокой относительной силой (т. е. акция, результаты которой значительно выше, чем у рынка в целом). Эти технические характеристики означают, что когда Дрихаус покупает акцию, она нередко находится вблизи недавнего максимума. Он считает, что состояния делаются с помощью наиболее сильных в фундаментальном и техническом отношениях акций, а не тех, которые можно купить по дешевке.

Большинство инвесторов вряд ли найдет в себе силы купить типичную акцию, входящую в портфель Дриха-уса. Просто представьте себе брокера, излагающего ту же стратегию в телефонном разговоре. «Здравствуйте, мистер Смит! У меня для вас есть очень интересная акция». (Пауза) «Какой у нее коэффициент цена/прибыль? Ну, 60 к 1». (Пауза) «Как далеко она ушла от своего минимума? Ну, сейчас она делает новые максимумы. Мистер Смит? Алло? Мистер Смит?»

Метод Дрихауса дает еще один пример, подтверждающий принцип, заключающийся в том, что успешные стратеги часто требуют делать то, что большинство людей считает инстинктивно неудобным. И вполне естественно, что естественная наклонность большинства людей к удобным подходам (например, покупать акции, находящиеся вблизи своих минимумов, покупать акции с низким Р/Е) является одной из причин, по которым огромное количество инвесторов достигает таких плохих результатов.

Другим примером, в котором проявляется способность Дрихауса делать то, что кажется неприятным, но увеличивает прибыльность, является его готовность покупать акции, поднявшиеся после важной оптимистичной новости исключительно высоко. В таких ситуациях большинство инвесторов будут ждать реакции, которая никогда не произойдет, или, по меньшей мере, будут использовать лимитный ордер. Дрихаус понимает, что если новость достаточно важна, то единственная возможность купить акцию — это купить ее немедленно по цене предложения. Любой более осторожный подход приведет, скорее всего, к пропуску этого движения. Аналогичным образом Дрихаус готов немедленно ликвидировать позицию даже в тот день, когда происходит резкое однодневное падение, если считает, что отрицательная новость изменила прогноз для этой акции. Его правило: делать то, что правильно, а не то, что удобно.

Другим важным моментом, который следует подчеркнуть, является то, что на долю небольшого числа очень выигрышных акций приходится основная часть замечательных результатов Дрихауса. Вам не нужно быть правым в большинстве случаев, но вы должны пользоваться ситуацией, когда вы правы. Для того чтобы достичь этого, требуются два важных элемента: открывать большую позицию, когда вы испытываете высокую степень уверенности (например Home Shopping Network была самой большой позицией Дрихауса), и держать такие позиции достаточно долго, чтобы реализовать большую часть потенциала. Последнее условие означает, что нужно избегать соблазна зафиксировать прибыль после того, как акция удвоится или даже утроится в цене, если фундаментальные и технические условия по-прежнему указывают на продолжение роста цен. Стальное терпение, необходимое для удерживания таких позиций до тех пор, пока они не созреют, является одним из атрибутов, отличающих магов рынка от менее опытных трейдеров. И хотя Дрихаус и Дракенмиллер используют весьма разные подходы, большие выигрышные сделки являются неотъемлемым элементом успеха каждого из них.

Пожалуй, самым важным советом Дрихауса является следующее: вы должны разработать свою собственную философию для того, чтобы преуспеть на рынке (на любом рынке). Тщательная разработка и скрупулезная проверка торговой философии нужны для выработки уверенности, необходимой для того, чтобы не сбиться с пути в трудные времена — а такие времена бывают у всех, даже у самых успешных трейдеров.


Источник:Новые маги рынка: беседы с лучшими трейдерами Америки , Джек Д. Швагер

[Hronos]

НОрм

[Hronos]

Топ!